NuScale Power: Pionier der nächsten Generation der Kernenergie

Die NuScale Power Corporation entwickelt und vermarktet den VOYGR-SMR, einen Druckwasserreaktor, dessen Komponenten vollständig im Werk gefertigt und vor Ort montiert werden. Das Hauptprodukt des Unternehmens sind die Konfigurationen VOYGR-6 (6 Module, 462 MWe) und VOYGR-12 (12 Module, 924 MWe), die eine skalierbare Leistungsabgabe bieten. NuScale erzielt Einnahmen durch Ingenieurdienstleistungen, Lizenz- und Regulierungsunterstützung sowie zukünftige Reaktormodulverkäufe und Brennstoffversorgung. Zu den Zielkunden zählen Versorgungsunternehmen, industrielle Energieverbraucher und Regierungsstellen weltweit. Das Unternehmen befindet sich derzeit in der vorkommerziellen Phase mit begrenzten Einnahmen, aber einer erheblichen Pipeline potenzieller Projekte.

• Kurzfristig (1-2 Jahre): Fokus auf die Gewinnung neuer US-Kunden nach der CFPP-Einstellung sowie die Weiterentwicklung internationaler Projekte (RoPower in Rumänien, KGHM in Polen) durch Standortgenehmigungen und Lizenzierung. Das Umsatzwachstum wird durch Ingenieurdienstleistungsverträge getragen, aber wesentliche Einnahmen aus Modulverkäufen werden erst gegen Ende des Jahrzehnts erwartet.

• Mittelfristig (3-5 Jahre): Das Unternehmen strebt den Baubeginn seines ersten Kernkraftwerks an, mit dem Ziel einer Betriebsaufnahme für einen ersten Kunden Ende der 2020er Jahre. Der Erfolg dieser Einsätze ist entscheidend, um Folgeaufträge zu erschließen und einen wiederkehrenden Einnahmestrom aus Brennstoff und Dienstleistungen aufzubauen.

• Langfristige Katalysatoren: Die wachsende Stromnachfrage von Rechenzentren und KI schafft eine prominente Nische für SMRs, und NuScale vermarktet seine Lösung aktiv an diesen Sektor. Staatliche Anreize im Rahmen des Inflation Reduction Act, einschließlich Produktionssteuergutschriften für Kernenergie, verbessern die wirtschaftliche Attraktivität für seine Kunden.

Das Finanzprofil von NuScale ist typisch für ein vorkommerzielles Deep-Tech-Unternehmen mit erheblichen Investitionen in Ingenieurwesen, Regulierung und Geschäftsentwicklung. Das Umsatzwachstum dürfte sich beschleunigen, wenn neue Dienstleistungsverträge unterzeichnet werden, doch das Unternehmen wird auf absehbare Zeit tief defizitär bleiben. Der EPS von -$2.20 entspricht der obigen GJ2023-Zahl und spiegelt die erhöhte Aktienanzahl durch Kapitalerhöhungen wider. Die Fähigkeit des Unternehmens, den Mittelverbrauch zu steuern und verwässerungsarme Finanzierungsmeilensteine zu erreichen, wird für den Aktionärswert entscheidend sein.

Der weltweite Kernenergiemarkt wird bis 2035 voraussichtlich mit einer CAGR von 3-4% wachsen, wobei SMRs ein Schlüsselwachstumssegment darstellen dürften. Allein der SMR-Markt wird bis 2035 auf $150 Mrd. geschätzt, angetrieben durch Dekarbonisierungsziele, Energiesicherheitsbedenken und den Bedarf an fester, regelbarer Stromerzeugung zur Ergänzung intermittierender erneuerbarer Energien. NuScale steht im Wettbewerb mit mehreren internationalen Akteuren, die jeweils über unterschiedliche Technologien und regulatorische Status verfügen:

Die Wettbewerbsposition von NuScale ist in den USA aufgrund der NRC-Zertifizierung am stärksten, aber internationale Wettbewerber könnten preislich unterbieten und ihre Beziehungen zu einheimischen Versorgungsunternehmen nutzen. Der Markt ist noch jung, und kein Unternehmen hat bisher einen kommerziellen SMR eingesetzt, sodass die Wettbewerbslandschaft im Fluss ist.

Die Bewertung von NuScale ist angesichts fehlender nennenswerter Umsätze und des frühen Stadiums des SMR-Marktes eine Herausforderung. Eine DCF-Analyse ist ohne verlässliche langfristige Umsatzprognosen nicht aussagekräftig, aber wir können einen szenariobasierten Ansatz in Betracht ziehen. Im Pessimismus-Szenario mit einer 20%igen Wahrscheinlichkeit des kommerziellen Erfolgs und einem Spitzenumsatz von $500 Mio. bis 2035 ergibt der Barwert zukünftiger Cashflows, diskontiert mit 12%, einen inneren Wert von etwa $2.5 Mrd. Ein Optimismus-Szenario mit 60%iger Erfolgswahrscheinlichkeit und einem Spitzenumsatz von $1.5 Mrd. ergibt einen inneren Wert von $9.0 Mrd. Gewichtet nach diesen Szenarien ergibt sich ein Basisfall-Fair Value von etwa $5.0 Mrd.

Auch die Analyse vergleichbarer Unternehmen ist schwierig, aber wir können Benchmarks zu anderen vorkommerziellen Clean-Tech-Entwicklern heranziehen:

Angesichts der extremen Unsicherheit und der einzigartigen regulatorischen Position des Unternehmens halten wir einen ansatzbasierten Vergleich der Marktkapitalisierung, trianguliert mit einem szenariogewichteten DCF, für am geeignetsten. Unsere Basisfall-Schätzung des fairen Werts beträgt etwa $4.5 Mrd., was einem fairen Wert pro Aktie von etwa $11.00 entspricht und in etwa auf dem aktuellen Kursniveau liegt.

• Projektausführungsrisiko: NuScale hat keinen kommerziellen Reaktor in Betrieb und hat nach der CFPP-Einstellung noch keinen neuen Ankerkunden gewonnen. Kostenüberschreitungen, Bauverzögerungen oder Designänderungen könnten das Kundenvertrauen weiter untergraben und die Umsatzgenerierung verzögern.

• Finanzierungs- und Verwässerungsrisiko: Das Unternehmen verbrennt schnell Bargeld und wird zusätzliche Kapitalerhöhungen benötigen. Angesichts der aktuellen Marktkapitalisierung von $4.5B und eines EPS von -$2.20 könnten zukünftige Aktienemissionen für bestehende Aktionäre stark verwässernd wirken.

• Regulierungs- und Lizenzrisiko: Obwohl NuScale die NRC-Zertifizierung besitzt, erfordert jeder neue Projektstandort eine separate Lizenzierung, die durch lokalen Widerstand, Umweltprüfungen oder Änderungen der NRC-Anforderungen verzögert werden kann. Internationale Projekte stehen vor zusätzlichen regulatorischen Hürden in den Gastländern.

• Technologie- und Wettbewerbsrisiko: SMR-Designs sind im großen Maßstab unerprobt, und technische Probleme könnten während des Baus oder Betriebs auftreten. Wettbewerber wie GE Hitachi und X-energy könnten in einigen Rechtsräumen schneller Zertifizierungen erreichen oder attraktivere Wirtschaftlichkeit bieten, was den Marktanteil von NuScale schmälern könnte.

• Markt- und Stimmungsrisiko: Mit einem Beta von 2.31 und 18.40% leerverkauftem Streubesitz ist die Aktie extrem volatil. Negative Nachrichten, wie Projektstornierungen oder Finanzierungsschwierigkeiten, könnten unabhängig von den langfristigen Fundamentaldaten starke Kursrückgänge auslösen.